今天，鹏华基金固收产品2024年四季报正式披露,下面我们共同来看看四季报里披露了哪些重要信息？基金投资策略与运作分析有哪些看点？债市后续的投资机遇与挑战如何把握？

  四季度，债券市场表现为牛平走势。9月底政治局会议专门讨论经济，推出降息、股市互换便利、地产放松、10万亿化债等一揽子政策，股市反响热烈，利率反弹22BP。11-12月，央行国债买卖和买断式逆回购工具补充流动性，地方置换债一级发行良好，利率震荡下行，12月重要会议确立货币政策适度宽松基调，市场抢跑降息，10债一度下行至1.7%。总的来看，四季度末，1年国股存单相对上季末下行34BP，1年AAA短融和3年AAA中票相对上季末分别下行49BP、58BP，10年国开曲线BP，收益率曲线呈现牛平态势。

  组合操作上，10月初市场调整过程中，降低组合久期至中性偏短，杠杆偏低，严控组合回撤，12月初观察到地方债发行情况较好，适度提升组合久期和杠杆，回归至中性偏高状态。

  2024年四季度我国债券市场整体大面积上涨，与上季度末相比，上证国债指数上涨2.61%，银行间中债综合财富指数上涨2.79%。四季度前中期，受财政政策发力、债券供给压力较大等影响，债券走势偏震荡；而四季度中后期，市场逐步抢跑利空因素消退、2025年降息等利好，债券利率大幅下行。

  权益及可转债市场方面，市场热点较多、表现分化，小微盘股表现优异，而大盘、权重股表现低迷，商贸零售、TMT等行业涨幅较大，而有色、地产、医药等行业表现不佳，四季度上证综指上涨0.46%，创业板指下跌1.54%；转债方面，受转债结构及债券利率下行等因素影响，转债整体表现较好，四季度中证转债指数上涨5.55%。

  报告期内本基金以买入并持有中高评级信用债为主，并对长端利率债进行了波段操作，组合久期整体在中性附近。此外，报告期内本基金对可转债和可交换债进行了个券调整。

  2024年第四季度债券市场大面积上涨。季度初至11月，宽松政策转向引发市场预期变化，“股债跷跷板”效应有所显现。期间财政部宣布通过提升地方专项债限额等方式，增加化债规模，在宽松预期和供给压力交织影响下，利率呈现区间震荡走势。11月底，随着自律机制倡议同业活期存款利率纳入自律管理，叠加政治局会议表述货币政策适度宽松，流动性宽松预期带动债券收益率大幅回落。

  第四季度债券财富指数均出现不同程度的上涨，其中国债财富指数上着的幅度最大，涨幅达3.72%，企业债相对涨幅较小，涨幅为1.51%。

  2024四季度，债市经回调后走强，各期限收益率均有下行。10月，受债券供需错位的预期影响，经历了9月末收益率快速上行后，债市开始修复，收益率横盘震荡为主；11月，债券增发逐步落地，较为宽松的流动性环境使得供给冲击被快速消化，债市震荡走强，收益率震荡下行；12月，货币政策取向迎来调整，年末各类机构配置需求与适度宽松的货币政策预期形成共振，市场抢跑降息行情，全月收益率快速下行。总的来看，四季度各期限利率债收益下行25-40BP左右，长端下行幅度大于短端，信用债在资金宽松和非银负债端修复下收益下行30-50BP，略强于利率债。组合在四季度维持中性偏高的久期和中性杠杆，在品种上坚持中高等级优质信用债为底仓，择机参与了中长端利率债的波段交易。

  2024年四季度债券市场波动较大，收益率大幅下行。四季度初，在系列宏观对冲政策的刺激下，权益市场表现抢眼，债券市场明显调整，整体情绪较为脆弱。进入10月中下旬，随着收益率点位逐步进入配置区间，市场阶段性企稳。11月到12月，央行通过买断式回购和国债买卖，积极补充市场流动性，此间增量政府债供给发行顺利，债券收益率震荡下行。在12月，央行进一步明确了支持性的货币政策立场，债券市场情绪亢奋，收益率快速下行。全季度来看，债券市场收益率先上后下，整体涨幅显著，10年国债收益率从2.15%下行至1.68%，3年AAA信用债收益率从2.32%下行至1.74%，1年AA信用债收益率从2.38%下行至1.88%。

  在组合操作方面，组合季度初降低了整体仓位，随市场的企稳，逐步增加了仓位和久期，热情参加利率和信用市场的进攻行情。

  2024年四季度债券市场收益率下行幅度较大，主要由于9月政治局会议后货币政策较为宽松，同时融资需求恢复偏慢，利率转为下行；12月政治局会议定调货币政策“适度宽松”，债券市场抢跑后续政策利率调降，债券收益率快速下行。展望2025年一季度，宏观经济基本面企稳和融资需求修复仍需时间，外需不确定性较大，但政策端仍会积极有为，预期债券市场收益率可能先下后上，整体中枢继续维持在低位。

  2024年四季度股票市场总体持平，行业表现分化，小盘股表现优于大盘股。股票市场受9月末政治局会议的提振，10月初延续上涨，但由于市场已反映了政策变化的预期，后续政策的效果和企业基本面的变化仍需等待，股票市场有所回落。展望2025年一季度，外部环境存在一定的不确定性，但国内稳增长政策也会持续落地、对冲可能的外部影响，预计权益市场可能先抑后扬，在股票市场风险溢价较低的情况下，具备较多的投资机会。

  2024年四季度可转债市场表现较好，中证转债指数上涨5.55%。可转债市场表现较好一种原因是由于三季度可转债市场估值明显压缩，上涨弹性变大，四季度转债市场的估值也有提升，另一方面是由于可转债市场正股以小盘股居多，较为受益股票市场的结构性行情。展望2025年一季度，转债市场供给增量较少，但随着股票市场企稳、债券市场收益率下行，转债的投资需求有明显增加，可转债市场的估值可能呈现易上难下的格局，市场表现可能会比股票市场更为平稳，自下而上的个券投资机会依然较多。

  报告期内本基金的可转债和股票仓位变化不大，对持仓的转债个券和个股进行了调整，增持了性价比更高的品种。

  2024年四季度，经济数据温和复苏，制造业PMI重回扩张区间。需求端，全球制造业景气度改善，欧美国家进入补库周期，出口表现仍有韧性。基建投资整体稳定，地产投资端降幅有所扩大，固定资产投资增速略有下行。消费在政策的支持下温和修复，十一出行人次及旅游收入均超2019年同期。金融数据方面，随着置换债大规模发行，政府债再度成为社融的主要支撑项，11月社融增速维持稳定。价格这一块，CPI延续回落，PPI相对来说比较稳定。海外方面，美国CPI读数小幅回升，美联储四季度继续下调基准利率50BP，但对2025年货币政策释放信号。人民币汇率在美元指数持续走强背景下有所承压，但仍保持相对韧性。央行支持性的货币政策立场更加明确，流动性整体保持充裕。央行强化了价格型工具的作用，并在公开市场操作中增加了买断式逆回购工具，持续投放中长期资金。整个季度来看，回购利率整体略有下移，DR007均值在1.68%，较上一季度下行12BP。债券市场在四季度表现强势，相比上季度末，1年期与3年期国开债收益率均下行45BP左右，10年期国开债收益率下行52BP。报告期内，本基金跟踪标的指数，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益，业绩表现良好。

  回顾四季度，市场对降息预期发酵/博弈较为集中，对宽财政政策的预期一致，但幅度有所分歧；我们大家都认为一季度中国宏观政策仍围绕中央提出的“稳增长”方向，处于宽财政和宽货币阶段，决定债券走势的是基本面走势及对降息的理解。外需方面，我们预计关税可能带来外需贡献下降0.3-0.5个百分点。内部来看，房地产周期仍在，观察房价企稳情况，居民消费中枢亟需提升，政策将发力提振内需，倾斜消费，预计广义财政支出增速回升。对财政给予厚望的同时，发力方向及持续性仍需要我们来关注；物价略显低迷，地方政府和实体部门加杠杆的空间偏有限。整体来说，我们大家都认为相对于实物工作量的恢复，名义经济提高速度的水平值得探讨，经济向上的空间和动能值得探讨，货币政策延续宽松态度，对omo和lpr的降息所有期待，债券市场底色仍略偏牛市。但是2025年利率下降速度或放缓，根本原因在于：一是政策转向稳增长，后续仍有加码空间。二是有效政府债供给增加，债市供需两旺，较难出现24年上半年“缺供给”的局面，利率下行速度预计将慢于2024年。

  债市节奏把握的重要性提升，从预判角度来说，1月20日美国政府换届，开启对外部压力的观测和应对，如果引起货币加码，利率可能呈现下移。二季度和三季度观察基本面成色，政策在再度加码有可能要在数据之后，不排除利率走势可能呈现先下后上。

  策略维度，整体或仍存机会，地方债具有性价比，信用品也存在阶段性机会，供给节奏平稳后可考虑介入。

  利率的上行风险包括，央行调控，供给节奏过于集中，财政加码力度超预期，基本面反弹幅度超预期等。利率的下行风险包括，关税压力超预期，地产销售和房价下滑超预期等。

  国内宏观方面，9月重要会议以来，积极的财政政策和支持性的货币政策齐发力，国内经济呈现出底部环比修复态势，房地产市场成交活跃度提升。在消费支持政策作用下，汽车、家电等大件消费表现亮眼，出口数据四季度维持偏强态势。目前仍处在宽货币中段和宽信用偏靠前位置，关注后续赤字率、地产收储等政策的变化，以及国内信用修复情况。海外方面，25年美国延续软着陆基准叙事，就业与通胀在各自较高的水平上延续温和降温；而在政治不确定性和美元偏强的环境下，非美国家尤其是欧洲则相对偏弱，特朗普2.0政府大概率指向更高的远期通胀风险、更强的美国需求韧性和更小的降息空间。

  展望2025年上半年，国内经济运行整体处于底部修复阶段，宽货币中段逐步往宽信用过渡，债券市场曲线仍有走陡可能性。往后看，基本面处于底部改善阶段，财政加码幅度可控且央行大概率配合，资金面的压力预计可控。预计2025上半年货币政策和流动性环境对债市仍然偏呵护，中短端利率维持低位，长端利率波动性或有所加大。权益市场方面，9月重要会议以来，市场预期明显修复、流动性环境显著改善，下一步将关注稳增长政策加码背景下，基本面的中期修复趋势，积极关注权益和转债市场投资机会。

  债券投资方面，本组合严控信用风险和利率风险，以高等级信用债和利率债投资为主，较好地把握住了11月以来收益率快速下行机会。后续将继续灵活运用久期、杠杆、类属策略，争取实现风险调整后的中长期稳健收益。

  回望2024年四季度，最大的宏观变化是一揽子增量政策出台，社会信心有所恢复，PMI连续3个月回到荣枯线以上，经济在总量上有企稳回升的迹象。同时也观察到，广义价格相对萎靡，中观经济中任旧存在量增价减的现象，再通胀的动力不足。

  宏观政策中，货币政策调控强度加大，央行综合运用了公开市场操作、国债买债、买断式回购等工具保持了流动性合理充裕。12月初的中央政治局会议将货币政策基调由稳健调整为适度宽松，流动性宽松预期进一步加强。

  9月底增量宏观政策出台之后，股票市场快速大面积上涨，成交量放大，吸引了较多的资金流入，而债券市场由于受到宏观预期的扰动，资金大量流出，导致了短期大幅的调整。10月份经济预期逐步稳定，债券收益率冲高回落，资金又重新布局债券市场。12月初中央政治局会议对货币政策定调的转变，点燃了债券市场做多的热情，收益率迅速向下，10年国债下破2%，在年末收于1.7%附近。

  操作上，组合依据市场变化，在10月整体进行了防守操作，缩短久期，降低杠杆。在最后两个月热情参加了长久期债券的交易性机会，久期和杠杆做了灵活调整。

  2024年四季度债券市场波动较大，收益率大幅下行。四季度初，在系列宏观对冲政策的刺激下，权益市场表现抢眼，债券市场明显调整，整体情绪较为脆弱。进入10月中下旬，随着收益率点位逐步进入配置区间，市场阶段性企稳。11月到12月，央行通过买断式回购和国债买卖，积极补充市场流动性，此间增量政府债供给发行顺利，债券收益率震荡下行。在12月，央行进一步明确了支持性的货币政策立场，债券市场情绪亢奋，收益率快速下行。全季度来看，债券市场收益率先上后下，整体涨幅显著，10年国债收益率从2.15%下行至1.68%，3年AAA信用债收益率从2.32%下行至1.74%，1年AA信用债收益率从2.38%下行至1.88%。

  在组合操作方面，组合季度初降低了整体仓位，随市场的企稳，逐步增加了仓位和久期，热情参加利率和信用市场的进攻行情。

  2024年四季度，经济数据温和复苏，PMI数据逐月回升，重回扩张区间。需求端，固定资产投资增速略有下行，基建投资整体表现相对来说比较稳定，房地产开发投资增速降幅扩大。消费整体温和修复，十一出行人次及旅游收入均超2019年同期。出口方面，主要受到10月积压货物集中出港带来的高基数影响，11月出口环比明显低于季节性，但长期趋势上出口仍有韧性。金融数据方面，10月政府债券同比大幅少增，推动社融增速小幅回落至7.8%，而随着置换债大规模发行，政府债再度成为社融的主要支撑项，11月社融增速维持稳定。通胀数据方面，CPI延续回落，而剔除食品和能源的核心CPI同比小幅回升，PPI相对来说比较稳定。海外方面，美国CPI读数小幅回升，核心CPI维持稳定，美联储四季度下调基准利率50BP，但对25年降息的节奏更加谨慎。人民币汇率在美元指数持续走强背景下有所承压，但仍保持相对韧性。央行坚持支持性的货币政策立场，流动性整体保持充裕。央行在公开市场操作中增加了买断式逆回购工具，10月、11月和12月买断式逆回购操作达到了5000亿元、8000亿元和14000亿元，持续投放中长期资金。整个季度来看，回购利率整体略有下移，但季末时点流动性分层较为显著。其中，DR007均值在1.68%，较上一季度下行12BP，R007均值为1.87%，较上一季度下行3BP。在债券市场持续强势的背景下，货币市场资产收益率较上季度末大幅下行，其中1年期AAA存单收益率下行34BP左右，1年期国开债收益率下行45BP左右，1年期AAA短融收益率下行49BP左右。

  2024年四季度，本基金适度提高久期水平，参与不同资产价格波动的机会，提高组合整体收益。

  2024年四季度，经济数据温和复苏，PMI数据逐月回升，重回扩张区间。需求端，固定资产投资增速略有下行，基建投资整体表现相对来说比较稳定，房地产开发投资增速降幅扩大。消费整体温和修复，十一出行人次及旅游收入均超2019年同期。出口方面，主要受到10月积压货物集中出港带来的高基数影响，11月出口环比明显低于季节性，但长期趋势上出口仍有韧性。金融数据方面，10月政府债券同比大幅少增，推动社融增速小幅回落至7.8%，而随着置换债大规模发行，政府债再度成为社融的主要支撑项，11月社融增速维持稳定。通胀数据方面，CPI延续回落，而剔除食品和能源的核心CPI同比小幅回升，PPI相对来说比较稳定。海外方面，美国CPI读数小幅回升，核心CPI维持稳定，美联储四季度下调基准利率50BP，但对25年降息的节奏更加谨慎。人民币汇率在美元指数持续走强背景下有所承压，但仍保持相对韧性。央行坚持支持性的货币政策立场，流动性整体保持充裕。央行在公开市场操作中增加了买断式逆回购工具，10月、11月和12月买断式逆回购操作达到了5000亿元、8000亿元和14000亿元，持续投放中长期资金。整个季度来看，回购利率整体略有下移，但季末时点流动性分层较为显著。其中，DR007均值在1.68%，较上一季度下行12BP，R007均值为1.87%，较上一季度下行3BP。在债券市场持续强势的背景下，货币市场资产收益率较上季度末大幅下行，其中1年期AAA存单收益率下行34BP左右，1年期国开债收益率下行45BP左右，1年期AAA短融收益率下行49BP左右。

  存单方面，10月初权益市场大涨对债市资金形成分流，受流动性收紧及负债端影响，1年期AAA存单收益率上行至最高2.0%附近，月末随资金面转松回落至1.90%附近。11月以来，同业存款自律机制影响下，非银机构对存单等资产的配置需求出现明显地增加，存单利率快速下行，1年期AAA同业存单收益率年末降至1.60%附近。

  2024年四季度，本基金通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益。

  四季度，债券市场表现为牛平走势。9月底政治局会议专门讨论经济，推出降息、股市互换便利、地产放松、10万亿化债等一揽子政策，股市反响热烈，利率反弹22BP。11-12月，央行国债买卖和买断式逆回购工具补充流动性，地方置换债一级发行良好，利率震荡下行，12月重要会议确立货币政策适度宽松基调，市场抢跑降息，10年国债一度下行至1.7%。总的来看，四季度末，1年国股存单相对上季末下行34BP，1年AAA短融和3年AAA中票相对上季末分别下行49BP、58BP，10年国开曲线BP，收益率曲线呈现牛平态势。

  组合操作上，10月初市场调整过程中，降低组合久期至中性偏短，杠杆偏低，严控组合回撤，12月初观察到地方债发行情况较好，适度提升组合久期和杠杆，回归至中性偏高状态。

  2024年四季度我国债券市场整体大面积上涨，与上季度末相比，上证国债指数上涨2.61%，银行间中债综合财富指数上涨2.79%。四季度前中期，受财政政策发力、债券供给压力较大等影响，债券走势偏震荡；而四季度中后期，市场逐步抢跑利空因素消退、2025年降息等利好，债券利率大幅下行。

  权益及可转债市场方面，市场热点较多、表现分化，小微盘股表现优异，而大盘、权重股表现低迷，商贸零售、TMT等行业涨幅较大，而有色、地产、医药等行业表现不佳，四季度上证综指上涨0.46%，创业板指下跌1.54%；转债方面，受转债结构及债券利率下行等因素影响，转债整体表现较好，四季度中证转债指数上涨5.55%。

  报告期内本基金以买入并持有中高评级信用债为主，并对长端利率债进行了波段操作，组合久期整体在中性附近。此外，报告期内本基金对可转债和可交换债进行了个券调整。

  四季度，央行维持偏宽松的货币政策，经济数据自9月开始有所反弹后逐步企稳，但整体表现仍不强。债券收益率10月份偏震荡，11月开始震荡下行，12月加速下行，本季度，债券市场表现较为强势。

  10月初，由于9月下旬政策定调更加积极，债券在9月末大幅调整，导致10月初债基面临大幅赎回，信用债在10月上旬大幅调整。本基金基于中期货币宽松的判断，在收益率调整的过程中增加了中短端信用债的配置。

  10月中下旬，债券收益率先下后上，并在10月下旬逐步企稳。11月8日人大常委会公布了化债计划，市场对地方政府债的放量有所担忧，但央行买债和大额买断式回购操作的背景下，市场的担忧在逐步缓解，债券收益率在11月震荡下行。本基金在10月下旬至11月全月逐步加仓利率债，组合久期有一定提升。

  11月下旬，地方债集中供给落地，并未对市场造成明显扰动，投资者对于债市的供给担忧显著缓解，债券收益率快速下行。12月政治局会议和中央经济工作会议对于货币政策定调为适度宽松，债市收益率开启了大幅下行，在收益率快速下行后，本基金适度调降了久期水平。

  4季度以来，国内生产、消费增速边际改善，固定资产投资内部分化，其中地产投资整体偏弱，基建和制造业投资相对稳健，经济下降带来的压力边际走缓。通胀数据方面，CPI同比涨幅维持低位，PPI同比跌幅有所扩大，“通缩”压力有待缓解。货币政策方面，政策定调“适度宽松”，央行通过买断式回购、国债买卖等政策工具持续维护流动性充裕。

  债券市场方面，10月份，债券收益率先下后上，10月上旬，随着权益市场冲高回落，债市谨慎情绪明显缓解，收益率快速回落；10月中下旬，主要受财政发力预期影响，收益率小幅调整。11月份，债券收益率震荡下行，11月上旬，人大会议财政政策靴子落地，市场对宽信用担忧边际缓解，收益率小幅回落；11月中旬，受政府债供给增加影响，收益率小幅调整；11月下旬，供给冲击边际缓解，收益率重回下行。12月份，政治局会议定调货币政策“适度宽松”，中央经济工作会议明确“适时降准降息”，市场继续抢跑宽松政策落地，收益率加速下行。总的来看，4季度债券收益率明显回落。

  本报告期内基金以持有利率债为主，总体维持略偏中性的久期和杠杆水平，期间参与了部分长期险利率债的波段交易。

  报告期内，国内基本面弱修复，制造业PMI回升至荣枯线以上，但总需求偏弱的格局仍在，通缩压力延续。9月以来出台一揽子政策提振股市表现、缓解地方现金流压力、降低存量按揭成本，M1和M2增速略有回升，居民按揭贷款增长略有好转，但仍处在历史最低水平。债券市场收益率在10月走出“V型”反转趋势，随着股市冲高回落，市场逐步消化理财赎回冲击，走出修复行情，10年国债收益率从9月末2.26%的高点修复至10月17日的2.08%；11月随着供给扰动落地，央行通过国债买卖和买断式逆回购工具补充流动性，置换债一级发行良好，利率震荡下行；12月政治局会议召开，货币政策基调转向“适度宽松”，市场抢跑降息，1年期国债利率下破1%，10Y国债快速下行至1.7%。

  报告期内，5-10年中长债在宽松预期中大幅下行，资金中枢维持震荡，短端下行幅度稍小，利率曲线小幅走平，但整体曲线BP，30Y国债收益率下行44BP；信用债方面收益率普遍下行40-60BP，信用利差有所收窄。

  报告期内，在市场震荡下行过程中组合保持中性偏长久期，中性杠杆水平，随着收益率走低逐步降低久期至偏低水平，持仓品种以中短期限、中高等级信用债和利率债为主，整体看来表现稳健。

  2024年四季度，经济数据温和复苏，PMI数据逐月回升，重回扩张区间。需求端，固定资产投资增速略有下行，基建投资整体表现相对来说比较稳定，房地产开发投资增速降幅扩大。消费整体温和修复，十一出行人次及旅游收入均超2019年同期。出口方面，主要受到10月积压货物集中出港带来的高基数影响，11月出口环比明显低于季节性，但长期趋势上出口仍有韧性。金融数据方面，10月政府债券同比大幅少增，推动社融增速小幅回落至7.8%，而随着置换债大规模发行，政府债再度成为社融的主要支撑项，11月社融增速维持稳定。通胀数据方面，CPI延续回落，而剔除食品和能源的核心CPI同比小幅回升，PPI相对来说比较稳定。海外方面，美国CPI读数小幅回升，核心CPI维持稳定，美联储四季度下调基准利率50BP，但对25年降息的节奏更加谨慎。人民币汇率在美元指数持续走强背景下有所承压，但仍保持相对韧性。央行坚持支持性的货币政策立场，流动性整体保持充裕。央行在公开市场操作中增加了买断式逆回购工具，10月、11月和12月买断式逆回购操作达到了5000亿元、8000亿元和14000亿元，持续投放中长期资金。整个季度来看，回购利率整体略有下移，但季末时点流动性分层较为显著。其中，DR007均值在1.68%，较上一季度下行12BP，R007均值为1.87%，较上一季度下行3BP。在债券市场持续强势的背景下，货币市场资产收益率较上季度末大幅下行，其中1年期AAA存单收益率下行34BP左右，1年期国开债收益率下行45BP左右，1年期AAA短融收益率下行49BP左右。

  2024年四季度，本基金维持较高的剩余期限，在季末等流动性分层的时间点，根据各项资产价格，选择性价比较高的资产进行配置，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

  2024年四季度，经济数据温和复苏，PMI数据逐月回升重回扩张区间。需求端，固定资产投资增速略有下行，基建投资整体表现相对来说比较稳定，房地产开发投资增速降幅扩大。消费整体温和修复，十一出行人次及旅游收入均超2019年同期。出口方面，主要受到10月积压货物集中出港带来的高基数影响，11月出口环比明显低于季节性，但长期趋势上出口仍有韧性。金融数据方面，10月政府债券同比大幅少增，推动社融增速小幅回落至7.8%，而随着置换债大规模发行，政府债再度成为社融的主要支撑项，11月社融增速维持稳定。通胀数据方面，CPI延续回落，而剔除食品和能源的核心CPI同比小幅回升，PPI相对来说比较稳定。海外方面，美国CPI读数小幅回升，核心CPI维持稳定，美联储四季度下调基准利率50BP，但对25年降息的节奏更加谨慎。人民币汇率在美元指数持续走强背景下有所承压，但仍保持相对韧性。央行坚持支持性的货币政策立场，保持流动性合理充裕。央行在公开市场操作中增加了买断式逆回购工具，旨在减轻MLF滚续操作压力，10-12月央行MLF操作分别净回笼890亿元、5500亿元、11500亿元，但10月、11月及12月买断式逆回购操作分别达到了5000亿元、8000亿元及14000亿元，仍实现了全月中长期资金的净投放。整个季度来看，回购利率整体略有下移，但季末时点流动性分层较为显著。其中，DR007均值在1.68%，较上一季度下行12BP，R007均值为1.87%，较上一季度下行3BP。债券收益率较上一季度末明显下行，1年国债收益率下行29BP，3年国债收益率下行39BP，5年国债收益率下行42BP，10年国债收益率下行47BP，30年国债下行44BP，1年地方政府债收益率下行35BP，3年地方政府债收益率下行40BP，5年地方政府债收益率下行34BP，10年地方政府债收益率下行47BP。

  2024年四季度，本基金通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益。

  2024年四季度，经济数据温和复苏，制造业PMI重回扩张区间。需求端，全球制造业景气度改善，欧美国家进入补库周期，出口表现仍有韧性。基建投资整体稳定，地产投资端降幅有所扩大，固定资产投资增速略有下行。消费在政策的支持下温和修复，十一出行人次及旅游收入均超2019年同期。金融数据方面，随着置换债大规模发行，政府债再度成为社融的主要支撑项，11月社融增速维持稳定。价格这一块，CPI延续回落，PPI相对来说比较稳定。海外方面，美国CPI读数小幅回升，美联储四季度继续下调基准利率50BP，但对2025年货币政策释放信号。人民币汇率在美元指数持续走强背景下有所承压，但仍保持相对韧性。央行支持性的货币政策立场更加明确，流动性整体保持充裕。央行强化了价格型工具的作用，并在公开市场操作中增加了买断式逆回购工具，持续投放中长期资金。整个季度来看，回购利率整体略有下移，DR007均值在1.68%，较上一季度下行12BP。债券市场在四季度表现强势，相比上季度末，1年期与3年期国开债收益率均下行45BP左右，10年期国开债收益率下行52BP。

  报告期内，本基金跟踪标的指数，在控制跟踪误差的前提下，保持组合流动性，力争增厚投资收益，业绩表现良好。

  2024年4季度我们保持比较高的权益仓位，热情参加股票市场的投资，行业上重点布局科学技术成长行业；债券方面我们整体保持较长久期。

  展望2025年，我们大家都认为国内宏观政策持续发力，经济预期有望延续回升。但是面对外部的不确定性，整个社会的风险偏好提升可能会经历波折以及需要持续的政策和基本面好转的催化，最终形成共识。因此在这样的一个过程中，股票市场可能面临较大的波动。经济的复苏在政策和产业的影响下，也是有复苏的先后的，在上市公司也必然体现出明显的景气度和业绩复苏的先后，在当下，我们更聚焦在政策和产业、复苏中率先受益的一部分领域，尤其是由产业技术和政策变化，能够率先走出业绩拐点的方向，目前我们大家都认为主要在AI、无人驾驶和机器人领域，其中国内网络公司在AI领域加大资本开支，并在端侧产品加大创新尝试力度，有望推动国内AI领域的景气度逐步提升，以点带面，带动产业链全面复苏发展。因此，2025年上半年，我们更看好国内科技领域在资本开支和产业创新下带来的投资机会，重点挖掘国产算力、消费电子等领域的机会。同时国内消费政策有望加大，新消费领域有望带来明显的机会。债券方面，我们大家都认为货币政策基调不会发生明显的变化，但是利率下行幅度可能减缓，更多关注票息和类属策略。

  9月政治局会议之后，10月各部委陆续落实增量政策。最受市场瞩目的财政政策一方面引导“中央财政有较大举债空间和赤字提升空间”的预期，另一方面政策重心转向补充地方政府财力、银行注资、地产提振和兜牢“三保”等。11月中央一揽子化债方案出台，地方加速推进再融资债发行工作，央行货币政策支持性立场更加明确，货币政策与财政政策配合明显加强。12月中央经济工作会议货币政策基调转向“适度宽松”，财政政策定调“更加积极“。海外方面，特朗普再次当选美国总统，潜在的关税、科技行业出口限制等风险均增加了国内宏观环境的不确定性。

  市场表现方面，债券市场在10月呈现宽幅震荡走势，居民资产配置转换导致理财、债基等遭遇较大规模赎回，信用债调整明显。11-12月央行买断式逆回购及购债规模放量，同业存款自律落地，债券收益率明显下行，12月货币政策定调变化进一步点燃债市做多热情。全季度来看，10年国债下行47bp，30年国债下行45bp。组合操作方面，11-12月显著提升组合久期，获取价差收益。

  2024年四季度，随着政府对经济支撑力度的持续发力，经济总需求呈现出一定触底回升的走势。房地产行业整体限制政策持续退出，证券交易市场的看房量和成交量均有较大幅度的环比改善，但一级市场土地和房产开发仍然较为疲弱。基建投资也有一定发力，但受限于地方政府的财力整体效果也较弱。消费方面，有一定回暖的表现，尤其是一二线城市的消费有所修复，同时伴随着政府补贴的落地，对经济整体起到支撑作用。外需保持相对来说比较稳定，但考虑到特朗普胜选即将就任下一任美国总统，贸易摩擦的预期持续升温，外需的不确定性持续增强。金融方面，货币政策延续了宽松的基调，信贷需求持续偏弱的趋势并没有正真获得明显的解决，虽然货币政策进一步的宽松预期仍然较强，但效果有待持续跟进。

  2024年四季度，权益市场在第三季度末爆发式上涨以后进入震荡阶段，成长、小盘股票占优，中小盘指数和科创板创业板表现相对突出。另外，高分红资产在市场资金向小盘股迁移过程中阶段性受到了一定压制，略有调整以后临近年底再次走出较强趋势。随着政治局会议和财政货币等政策配合发力，市场流动性处于较好状况，风险偏好更有助于权益类资产。债券方面，受益于流动性持续较好，且货币宽松预期持续较强，收益率水平延续回落走势，整体收益率曲线平坦化下行，信用利差和期限利差都处于较低水平。

  本基金以追求长期较高的收益率水平。由于三季度末多项政策的出台，宏观预期发生较大变化，前期通过合理控制仓位防范风险，季度末提升仓位争取较高收益。四季度通过分散行业配置，实现回撤的控制和波动率的降低，并在合适的位置做了减仓。

  投资方向上继续围绕成长性较好的行业进行配置，在其中寻找具备个股阿尔法的标的，行业配置上集中于通信、机械、化工、汽车等国内具有一马当先的优势的制造业，以及国内具备一马当先的优势的行业优质公司。持股集中性进一步增加，通过精选个股来实现组合的超额收益。

  9月政治局会议之后，10月各部委陆续落实增量政策。最受市场瞩目的财政政策一方面引导“中央财政有较大举债空间和赤字提升空间”的预期，另一方面政策重心转向补充地方政府财力、银行注资、地产提振和兜牢“三保”等。11月中央一揽子化债方案出台，地方加速推进再融资债发行工作，央行货币政策支持性立场更加明确，货币政策与财政政策配合明显加强。12月中央经济工作会议货币政策基调转向“适度宽松”，财政政策定调“更加积极“。海外方面，特朗普再次当选美国总统，潜在的关税、科技行业出口限制等风险均增加了国内宏观环境的不确定性。

  市场表现方面，债券市场在10月呈现宽幅震荡走势，居民资产配置转换导致理财、债基等遭遇较大规模赎回，信用债调整明显。11-12月央行买断式逆回购及购债规模放量，同业存款自律落地，债券收益率明显下行，12月货币政策定调变化进一步点燃债市做多热情。全季度来看，10年国债下行47bp，30年国债下行45bp。权益市场方面，宽基指数整体箱体波动，10-11月小微盘强势，主题轮动迅速。12月中旬以后市场风险偏好回落，大盘价值占优。组合操作方面，债券部位11-12月显著提升组合久期，权益方面仍以红利资产为底仓。

  四季度政策面力度有所加强，央行开始大力提供流动性，个股反弹力度和基本面关系不大，跟前期的跌幅因子关系较大。市场也再次告诉我们长期资金市场内只有常识，没有“这次不一样”。

  基金经理认为股市在未来一个较长时期将进入一个表现更为理智和正常的阶段，基本面的定价也会逐渐显现。目前机构投资的人对明年经济和企业经营状况依然分歧较大，缺乏共识，加之岁末年初处于较长的业绩真空期，短期市场会形成主题和概念占优的风格。但此阶段也是深耕基本面，做研究和建仓的播种期，市场中一些兼具估值优势与成长性的品种隐含收益率较高。未来一年我们大家都认为在政策支持和经济自身修复的支撑下，对经济和竞争力有望得到修复，上市公司的盈利情况也也会迎来好转。结构上当前组合个股的估值偏低，潜在收益率较高，四季度对TMT有所减持，对医药消费有所增持。

  债券部分，我们大家都认为当前债券利率尤其是长期债券利率不能反映我国的长期潜在经济增长率，利率下行空间非常有限。因此以持有较短久期的利率债和信用债，获取票息为主。

  2024年四季度，国内实体经济仍在低位震荡，从宏观经济数据分析来看，制造业PMI和消费数据小幅走强，物价、社融和投资数据均在低位小幅震荡。相对于宏观经济基本面的走势而言，长期资金市场的走势更加悲观，10年国债收益率创下2002年以来的历史新低，权益市场在9月底政治局会议后冲高然后震荡回落。

  我们认为，当前长期资金市场的定价已经反映了市场对未来经济潜在增长率的过度悲观预期。长期资金市场边际定价的交易规则，本身也非常容易形成预期的“自我实现”，导致出现过度定价，但这种过度定价不应该也不可能持续地成为投资收益的大多数来自。我们正真看到，政策面已经启动了反通缩螺旋，但这是一个过程，9月底的政治局会议，12月的财政工作会议…当这样的一个过程被定价的时候，市场的重定价可能是非常快速的，就好比9月底的这一波走势。只有相信才能看见，只有愿意承担才能有所收获。

  具体操作方面，该基金从始至终坚持在控制回撤的前提下，追求稳定收益。债券配置品种以收益相对来说比较稳定的中短期品种为主。股票方面，在控制总仓位的前提下，在估值有安全边际的符合中长期经济和产业高质量发展趋势的板块做深入挖掘。

  以上观点仅代表基金经理个人自己的观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其基本功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等可提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

  您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并依据自己的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素最大限度地考虑自身的风险承担接受的能力，在懂产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。根据有关法律和法规，基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构做出如下风险揭示：一、依据投资对象的不同,基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不一样，您投资不一样的基金将获得不同的收益预期，也将承担的风险也越大。二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的特殊的比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能没办法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。三、您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资所需成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能确保投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。四、特殊类型产品风险揭示：1. 如果您购买的产品为养老目标基金，产品“养老”的名称不代表收益保障或其他任何形式的收益承诺，产品不保本，有几率发生亏损。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认懂产品特征。2. 如果您购买的产品为货币市场基金，购买货币市场基金并不等于将资金作为存款存放在银行或者存款类金融机构，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解货币市场基金的特定风险。3. 如果您购买的产品为基金中基金，产品主要投资公开募集证券投资基金，具有与标的基金相似的风险收益特征，如果产品采用绝对收益策略且采用绝对收益的业绩比较基准，基金的业绩比较基准是基金投资力争实现的收益目标，并不代表基金一定实现该业绩比较基准收益。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认懂产品特征。4. 如果您购买的产品为管理人中管理基金，基金管理人将基金资产划分为两个及以上资产单元，委托两个及以上第三方资产管理机构担任投资顾问，为特定资产单元提供投资建议,则投资该产品需承担委托投资顾问方式带来的特定风险，例如投资顾问不按照约定提供投资建议的风险，投资顾问不再符合聘请条件需要变更的风险等。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认懂产品特征。5. 如果您购买的产品为指数型基金，产品被动跟踪标的指数，则需承担指数化投资的特定风险，包括标的指数回报与股票市场平均回报偏离的风险、标的指数波动的风险、基金投资组合回报与标的指数回报偏离的风险、标的指数变更的风险等。如果您购买的指数基金为指数增强型基金，基金可实施指数增强投资策略，即在被动跟踪指数的基础上来优化调整，以期获得超越指数的投资回报，但指数增强策略的实施结果任旧存在一定的不确定性，其投资收益率可能高于指数收益率但也有一定的可能低于指数收益率。如果您购买的产品为交易型开放式指数基金，除需承担上述指数型基金的特定风险以外，还可能面临基金份额证券交易市场交易价格折溢价的风险、基金份额参考净值（IOPV）决策和IOPV计算错误的风险、基金退市风险，投资者申购、赎回失败风险、基金份额赎回对价的变现风险、第三方服务机构风险等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解指数化投资的特定风险。6.如果您购买的产品投资于境外证券，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，基金还面临汇率风险等境外证券市场投资所面临的特别投资风险。如果您购买的产品通过内地与香港股票相互连通机制（“港股通机制”）投资于香港市场股票，还会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度和交易规则等差异带来的特有风险，包括港股市场股价波动较大的风险（港股市场实行T+0回转交易，且对个股不设涨跌幅限制，可能加剧股价波动）、港股通机制下交易日不连贯可能带来的风险（内地开市香港休市时，港股通异常交易，港股不能及时卖出，可能带来一定的流动性风险）等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解投资境外证券市场投资的特定风险。7. 如果您购买的产品以定期开放方式运作，或者封闭运作一段期间后转为开放式运作，或者基金合同约定了基金份额最短持有期限，且在封闭期或最短持有期内不上市交易，则在封闭期或者最短持有期限内，您将面临因不能赎回、转换转出或卖出基金份额而出现的流动性约束。请您仔细阅读招募说明书“基金份额的申购与赎回”及“风险揭示”等章节，确认了解基金运作方式引起的流动性约束。8. 如果您购买的产品约定了基金合同自动终止条款，如连续若干个工作日出现基金份额持有人数量不满200人或者基金资产净值低于5000万元情形时，基金管理人应当终止基金合同，无需召开基金份额持有人大，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。请您仔细阅读招募说明书“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。9. 如果您购买的产品约定了基金暂停运作条款，即出现基金合同约定情形时，基金管理人可以决定暂停基金运作，基金暂停运作期间，经基金管理人与基金托管人协商一致，可以决定终止基金合同，报中国证监会备案并公告，无须召开基金份额持有人大会。则您购买该基金后，可能面临基金暂停运作直至基金合同终止的风险。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”与“风险揭示”章节，确认了解基金暂停运作的特定风险。10. 如果您购买的产品是发起式基金，则在基金合同生效日的三年对应日，若基金资产净值低于两亿元，基金合同将自动终止，因此，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。发起式基金是指，基金管理人在募集基金时，使用公司股东资金、公司固有资金、公司高级管理人员或者基金经理等人员资金认购基金的金额不少于一千万块钱，且持有期限不少于三年。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”、“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。五、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。六、本基金由基金管理人依照有关法律和法规及约定申请募集，并经中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）许可注册。本基金的基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要已通过中国证监会基金电子披露网站（

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